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大陸去庫存化 鋼鐵、水泥見轉機

發刊日期：2016.04.15文章點閱：220


【撰文／約瑟夫】

上證綜合指數在3000點附近整理近3周，經濟數據雖改善，卻信心不足，但大陸去庫存效應，鋼鐵、水泥等產業供給縮減，已見轉機曙光。

政策支撐A股

近期官方推出銀行債權轉股權與證券業槓桿比率下調，政策作多支撐A股。認為可以透過債轉股方式，逐步降低企業的負債比率，預期首批債轉股約1兆人民幣規模將推出，對原物料為主的二胎房貸試算高負債企業，壓力降低。另外，大陸證監會將券商負債占淨資產比率由不得低於20％調降至10％；淨資本占淨資產比率由不得低於40％調降至20％，券商槓桿增加1倍，引發「人造牛市」即將重啟聯想。這次證監會對券商槓桿鬆綁，是將原來未納入槓桿計算的證券衍生性商品、資產管理等過去資產負債表以外業務納入計算，使風險覆蓋更全面，槓桿計算更合理；也就是比率下降的二胎房貸試算同時，是因資產涵蓋更全面，計算公式中的分母同步增加，但目前官方對衍生性商品從嚴情況下，無疑暗中放寬槓桿比率。這兩項政策面利多使陸股底部逐漸墊高，加上第2季經二胎房貸試算氣回溫，6月MSCI能否納入A股，將為重要突破點。

大陸3月景氣回溫

大陸3月官方及民版財新製造業PMI皆大幅回升，顯示景氣初步回穩跡象。官方指數由49回升至50.2，創9個月新高，為8個月來首次重回50以上的擴張區間；財新製造業PMI也創13個月新高，穩增長政策見效，預估第2季經濟可望回升。官版的生產、新訂單指數均大幅反彈，新出口訂單指數回升至50.2，為近一年半以來首次升至50臨界點以上。以中小企業為主的財新製造業PMI，3月回升至49.7，雖仍處於二胎房貸試算50以下的收縮區間，但所有分項指標均有改善。物價也捎來喜訊；3月CPI年增2.3％，較前月下降0.4％，雖低於預期；但PPI年降4.3％，卻較前月上升0.5％，為27個月來首度PPI由降轉升，主要為大宗商品價格反彈，4月仍持續反彈，PPI維持正成長，通縮壓力降低。3月外匯存底為32125.79億美元，二胎房貸試算較2月增加102.58億美元，為去年11月以來的首度正成長，其中，歐元升值推高美元計價的外存底，止跌回升效應與美元轉弱，資本外流與貶值壓力下降。

海螺、中材受惠

大陸景氣回溫，加上國際原物料價格反彈，供給面縮減的鋼鐵、水泥，低本淨比、持續整併與基建進入施工旺季，報價開始上揚。海螺水泥(00914.HK)、中國建材(03323.HK)、中材(01893.HK)為水泥業受惠最大公司。海螺水泥是亞洲最大的水泥生產商，去年該集團營收下降16.1％至509.8億人民幣，淨利下降31.3％至75.4億元，EPS為1.42元人民幣。

大陸去庫存化 鋼鐵、水泥見轉機
大陸國家統計局統計，2015年全年水泥業虧損達歷史新高的215億元人民幣，銷售利潤率僅3.7％，為近10年以來最低。今年供給面改革，水泥業供給面將嚴控新增產能，加大產能淘汰力度，與大企業兼併整合，化解區域重合無效產能，海螺為水泥企業龍頭，產業整合利益最大。中材為少數獲利成長公司，去年營收年減3.7％至532.6億人民幣，淨利年增52.3％至7.72億元，EPS為0.22元人民幣；獲利提升主要為控股比例較高的發展新材料子公司及水泥技術設備與工程服務業績大幅成長，同時出售金融資產獲利。今年母集團中國中材集團與中國建材母公司中國建築材料集團合組新公司，預計2年內完成整併，2家公司皆為國企整併受惠股。債轉股-悄然起步: 債轉股「熱身」: 中行變身船廠大股東



　　內地企業債務「爆煲」風險日增，傳聞於本月出爐的債轉股方案到底是福是禍，中外機構之間依然爭辯不休。最近更有官員為債轉股護航，人民銀行金融研究所所長姚余棟強調，債轉股必定是「債轉優先股」，並形容債轉優先股是一石三鳥的舉措。


　　但事實上，債轉股早已在內地悄然起步，到最近才引起市場廣泛關注，例子包括前身為熔盛重工的華榮能源(01101)，以及向民生銀行(01988)(滬:600016)發股抵債的五間上市公司等。這些個案就如債轉股的「熱身賽」，不僅反映出內地發展債轉股的逼切性，也揭示了銀行可能承受的風險。





去年改名為華榮能源(01101)的熔盛重工，是內地最大民營造船商，也是產能過剩行業企業的典型 (資料圖片)





1股抵銷1元債務

　　去年改名為華榮能源的熔盛重工，是內地最大民營造船商，也是產能過剩行業企業的典型: 大幅虧損、債台高築、前景堪憂。熔盛於2013年巨虧86.8億元(人民幣.下同)，負債節節攀升，2014年正式陷入資不抵債。截至去年6月底，集團負債總額達224.44億元，其中約八成(179.3億元)已經到期或將於今年6月到期。


　　終於，華榮在今年3月8日公布「債轉股」方案。其公告稱，由於造船市場低迷，集團出現經營困難，故計劃以每股1.2港元向22間債權銀行及1000間供應商債權人合共發行171億股新股。考慮到港元兌人民幣匯率，方案實際上是「1元換1股」，以抵銷171億元債務。公司早前表示，22間債權銀行中，已有12間同意債換股方案，涉資近126億元。



股份未換 帳面先跌三成

　　事件有趣之處在於: 華榮的最大債權人是中行(03988)(滬:601988)。據了解，華榮擬向中行發行27.5億股以抵銷其27.5億元債務。轉換完成後，中行將以14%持股成為華榮最大股東。

　　截至周三(13日)收市，華榮能源股價報0.84港元，即約0.7元人民幣。假設配售價格未作調整，中行是以27.5億元貸款換來目前價值19.25億元的股權。中行能夠從貸款收回本息的可能性已很低，換得的股份價值亦已下跌了三成。

　　近年，華榮涉足油氣能源行業試圖轉型(更改公司名稱的原因之一)，但公司去年仍蝕超過65億元，收入則只有7.4億元。



五企業向民行發股抵債 中鐵物資或步後麈

　　如前文所述，已經違約、或者徘徊在違約邊緣的內地企業絕非個別例子，當中更有上市公司曾進行過債轉股。

　　民生銀行2015年年報披露，截至去年底，民行持有股權的十間上市公司中，有五間的股份來源是「抵債」，該等股份的期末帳面價值合共為16.88億元。換言之，這些公司是為了抵銷債務而向民行發行股份--即債轉股。



五上市公司僅兩間正常交易

　　該五間上市公司分別為長航鳳凰(深:000520)、二重集團(滬:601268)、中國秦發(00866)、徽商銀行(03698)及已退市的長航油運，當中只有長航鳳凰和徽商銀行正常交易。

　　其餘三間公司中，二重集團因巨額虧損，而且票據利息償付存在「不確定性」，於去年9月停牌。中國秦發在今年2月底發盈警指，受煤價大跌影響，預料全年虧損大增，其後亦因延發業績停牌。



分析: 長航油運變相債轉股

　　最值得留意的也許是長航油運。2011至2014年連續四年巨虧的長航油運，是內地首間退市的央企。公司因財務指標不達標，於2014年4月遭上交所摘牌，並在同年進入破產重組程序。

　　與債權銀行達成共識後，長航油運透過資本公積金轉增、全體股東讓渡等方式籌集得約27億股公司股份，並以每股2.3元的價格抵償約62億元債務。國金證券銀行業分析師馬鯤鵬表示，此方案與債轉股在技術細節上略有出入，但原理和效果一致。至於民行所持的長航油運股份，是否上述「債轉股」的一部分則不得而知。

　　目前，長航油運已完成債務重組，並且在2015年上演「翻身」錄得6.33億元盈利。其母公司外運長航集團董事長趙滬湘更指，長航油運要保證2016年盈利，實現2017年重新上市。



債轉股或成中鐵物資重組方式

　　最近亦有其他企業的債轉股個案在醞釀中。4月11日，中國鐵路物資股份有限公司(中鐵物資)發公告，申請168億元債務融資工具暫停交易，意味著又一間央企瀕臨違約。中鐵物資並公告，在國資委和中銀監的主持下，4月5日已召開了與19家主要債權銀行的溝通會，希望通過實施銀行債務重組減緩企業壓力。有消息指，可選方案包括將債務打折償還(即債務減記)，或者進行債轉股。

　　截至去年9月底，合共有25家銀行向中鐵物資授信，其中農行(01288)(滬:601288)的授信額度高達222億元，已使用84.4億元。民行、建行(00939)(滬:601939)、工行(01398)(滬:601398)、中行亦已分別向中鐵物資貸款45億、31.8億、31.5億及20.3億元。

　　此外，廣西有色曾就子公司匯元錳業的債轉股議案進行了討論及初步投票。與其他個案的分別是，匯元錳業的最大債權人不是銀行，而是母公司廣西有色，欠款達9.12億元，佔總負債九成以上，債轉股是為了讓匯元錳業重新獲得融資能力。據了解，在債轉股後，匯元錳業的資產負債率預計將從185%降至20.2%。不過在初步投票中，有過半數債委會成員就上述議案投了反對票。



表列民生銀行所持「債轉股」情況

　　民生銀行年報顯示，截至2015年底，民行持有股權的十間上市公司中，有五間的股份來源是「抵債」。

　　該五間公司為長航鳳凰、徽商銀行、二重集團、中國秦發及長航油運。其中，長航油運已退市，中國秦發和二重集團均停牌中，只有長航鳳凰和徽商銀行正常交易。大陸去庫存化 鋼鐵、水泥見轉機

發刊日期：2016.04.15文章點閱：220


【撰文／約瑟夫】

上證綜合指數在3000點附近整理近3周，經濟數據雖改善，卻信心不足，但大陸去庫存效應，鋼鐵、水泥等產業供給縮減，已見轉機曙光。

政策支撐A股

近期官方推出銀行債權轉股權與證券業槓桿比率下調，政策作多支撐A股。認為可以透過債轉股方式，逐步降低企業的負債比率，預期首批債轉股約1兆人民幣規模將推出，對原物料為主的高負債企業，壓力降低。另外，大陸證監會將券商負債占淨資產比率由不得低於20％調降至10％；淨資本占淨資產比率由不得低於40％調降至20％，券商槓桿增加1倍，引發「人造牛市」即將重啟聯想。這次證監會對券商槓桿鬆綁，是將原來未納入槓桿計算的證券衍生性商品、資產管理等過去資產負債表以外業務納入計算，使風險覆蓋更全面，槓桿計算更合理；也就是比率下降的同時，是因資產涵蓋更全面，計算公式中的分母同步增加，但目前官方對衍生性商品從嚴情況下，無疑暗中放寬槓桿比率。這兩項政策面利多使陸股底部逐漸墊高，加上第2季經氣回溫，6月MSCI能否納入A股，將為重要突破點。

大陸3月景氣回溫

大陸3月官方及民版財新製造業PMI皆大幅回升，顯示景氣初步回穩跡象。官方指數由49回升至50.2，創9個月新高，為8個月來首次重回50以上的擴張區間；財新製造業PMI也創13個月新高，穩增長政策見效，預估第2季經濟可望回升。官版的生產、新訂單指數均大幅反彈，新出口訂單指數回升至50.2，為近一年半以來首次升至50臨界點以上。以中小企業為主的財新製造業PMI，3月回升至49.7，雖仍處於50以下的收縮區間，但所有分項指標均有改善。物價也捎來喜訊；3月CPI年增2.3％，較前月下降0.4％，雖低於預期；但PPI年降4.3％，卻較前月上升0.5％，為27個月來首度PPI由降轉升，主要為大宗商品價格反彈，4月仍持續反彈，PPI維持正成長，通縮壓力降低。3月外匯存底為32125.79億美元，較2月增加102.58億美元，為去年11月以來的首度正成長，其中，歐元升值推高美元計價的外存底，止跌回升效應與美元轉弱，資本外流與貶值壓力下降。

海螺、中材受惠

大陸景氣回溫，加上國際原物料價格反彈，供給面縮減的鋼鐵、水泥，低本淨比、持續整併與基建進入施工旺季，報價開始上揚。海螺水泥(00914.HK)、中國建材(03323.HK)、中材(01893.HK)為水泥業受惠最大公司。海螺水泥是亞洲最大的水泥生產商，去年該集團營收下降16.1％至509.8億人民幣，淨利下降31.3％至75.4億元，EPS為1.42元人民幣。

大陸去庫存化 鋼鐵、水泥見轉機
大陸國家統計局統計，2015年全年水泥業虧損達歷史新高的215億元人民幣，銷售利潤率僅3.7％，為近10年以來最低。今年供給面改革，水泥業供給面將嚴控新增產能，加大產能淘汰力度，與大企業兼併整合，化解區域重合無效產能，海螺為水泥企業龍頭，產業整合利益最大。中材為少數獲利成長公司，去年營收年減3.7％至532.6億人民幣，淨利年增52.3％至7.72億元，EPS為0.22元人民幣；獲利提升主要為控股比例較高的發展新材料子公司及水泥技術設備與工程服務業績大幅成長，同時出售金融資產獲利。今年母集團中國中材集團與中國建材母公司中國建築材料集團合組新公司，預計2年內完成整併，2家公司皆為國企整併受惠股。